财务视角下的行业资本结构研究——基于上市公司数据分析

第３１卷第９期（上）　２０１５年９月　赤峰学院学报（自然科学版）　Ｊｏｕｒｎａｌ　ｏｆ　Ｃｈｉｆｅｎｇ　Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ（Ｎａｔｕｒａｌ　Ｓｃｉｅｎｃｅ　Ｅｄｉｔｉｏｎ）　Ｖｎ１．３ｌ　Ｎｏ．９　Ｓｅｐ．２０１５　财务视角下的行业资本结构研究　——基于上市公司数据分析　杭桂兰　（福建师范大学摘福清分校经济与管理学院，福建福清３５０３００）　要：本文首先解释了行业资本结构与行业企业价值的定义，然后从实证出发，选取制造业、房地产　业与批发零售业为研究对象，对行业资本结构与企业价值影响因素进行了分析．结果发现３个行业企业绩　效与６个方面有关，包括资产负债率、短期借款长期资本比、留存收益权益资本比、长期借款权益资本比、　资产规模和每股收益，并且不同行业间的回归分析结果、模型预测有着较大的差异．　关键词：行业资本结构；上市公司：企业绩效　中图分类号：Ｆ２７１　文献标识码：Ａ　文章编号：１６７３—２６０Ｘ（２０１５）０９—００６４—０３　近年来，我国各行业的上市企业在数量与规模　上都具有非常快的发展速度，在经济全球化发展的　大背景下，各行业企业问的竞争日益增加．企业经　营的目的即是实现利润的最大化，同时提升企业的　核心竞争力，而在这个过程中，也就会涉及到与财　政政策相关的诸多问题，而在财务政策的制定过程　论、净经营收益理论、折中理论、ＭＭ理论、权衡理　论、委托代理理论、信号传递理论、优序融资理论、　控制权理论等Ⅲ．　行业企业绩效实际上指的是企业价值［２１，即是　是在一定时期内，企业经营所获得的经营效益．行　业企业绩效，一方面是通过企业偿债能力、公司规　模、营运能力以及成长能力来体现的，另一方面还　可通过企业成长过程中的其他成果形式的表现来　予以体现．对行业企业绩效进行衡量，通常包括有　企业的会计指标、市场指标，其中企业会计指标包　括了：“净资产收益率”、“总资产收益率”、“主营业　务利润率”等；市场指标则主要是通过ｔｏｂｉｎ’Ｓ　Ｑ值　来对企业绩效进行衡量的，这是因为可以采用股价　的波动来预知行业企业的发展状况，因此从企业股　东的角度上将ｔｏｂｉｎ’ｓ　Ｑ值与账面价值相比，更能　够准确的衡量企业的绩效．会计指标属事后度量，　是企业经营事后的账面数据统计．　２行业资本结构与企业价值影响因素分析　中，资本结构政策属于当中的一个重要组成，受到　了了国内外学者们的重点关注，而资本结构研究也　是当下研究的热点，许多学者从不同角度进行了资　本结构理论研究．从理论的角度上来看，是存在行　业的最优化资本结构的，但由于行业企业内外环境　的复杂化、不断变化，也就使得资本结构的最有化　非常的困难，所以需要从定性与定量分析来获得最　优化的资本结构．　１　行业资本结构与行业企业价值　１．１行业资本结构　行业资本结构是一个多因素、多层次和多变量　集合的复合型系统，是行业企业所筹集的，包括各　种长期与短期资金来源的构成和比例关系．从广义　大量研究指出，影响行业资本结构的因素大体　上来说，可以将资本结构认为是全部的负债融资以　及权益融资资本的组成以及比例，即是将所有企业　资金来源都应用与企业资本服务，进而获得最大化　的企业价值．狭义的资本结构是指长期负债融资资　本、权益融资资本的比例关系，而企业的营运资本　仅为短期负债融资资本．　１．２行业企业绩效　有关资本结构理论的研究，主要讨论的是资本　结构对企业价值是否存在影响，以及是否存在最优　化的资本结构进行了理论争论，包括如净收益理　上分为企业自身的影响因素与企业外部的影响因　素两大类．企业自身的影响因素主要包括有公司规　模、偿债能力、盈利能力、营运能力、成长能力、资产　结构、经营波动性；而企业外部的影响因素则主要　包括了经济发展水平、经济周期因素、所得税、通货　膨胀也资本市场的发展状况等　．本文基于上市公　司２００９年的年度财务报告，以及《上市公司行业分　类指引》分类标准，实证分析了行业资本结构与企　业价值影响因素．　２．１样本来源与选择　检索获得ＲＥＳＳＥＴ数据库所提供的２００９年上　市公司年度财务报告，从中获取所需要的样本数　据，并按照《上市公司行业分类指引》中的分类标准　进行行业分类．为了避免偶然因素对研究结果造成　影响，导致数据的失真，在样本数据的选择参照以　下几点标准：所选上市公司为沪深两市Ａ股企　业；数据样本来源企业均于三年前就已经上市，具　有稳定性；剔除ＳＴ及＊ＳＴ类上市公司；剔除资不抵　债与净资产收益率异常的上市公司（ＲＯＥ＞＝５０％）；　剔除出现数据残缺的公司．最终选择制造业、房地　产业与批发零售业为研究对象．具体数量比例见　表１．　表１　２．２方法、指标与模型构建　方法：结合数理统计分析、实证分析方法对样　本数据进行分析研究．在对大量的财务数据统计分　析的基础上，对资本结构、企业绩效构建起了线性　回归方程，同时进行实证分析．　绩效变量指标：总资产报酬率（ＲＯＡ）、净资产　收益率（ＲＯＥ）、销售净利润率和主营业务利润率；　行业资本结构变量指标：根据对行业企业的利　益相关者进行分析，可将其利益相关者分为股东、　债权人、员工和政府等，针对其所需信息提出不同　的要求，在本研究中选择行业资本结构变量指标为　资产负债率、长期借款权益资本比、短期借款长期　资本比和留存收益权益资本；　控制变量指标：综合考虑行业企业实际发展过　程中企业价值的众多影响因素，选取每股收益　（ＥＰＳ）和资产规模（ＳＩＺＥ）为其控制变量，资产规模　为上市公司平均总资产的自然对数．　ｙ净资产收益率；ｘｌ资产负债率；ｘ２长期借款　权益资本比；ｘ３短期借款长期资本比；ｘ４留存收益　权益资产比；ｘ５资产规模；ｘ６每股收益．根据上述　假设条件，结合选择的因变量与自变量，构建企业　绩效的多元线性回归方程．通用回归方程为：　ｙ＝ｏｔ＋［３ｌｘ１＋ｐ２ｘ２＋ｐ３ｘ３＋Ｂ４）【４＋ｐ５ｘ５＋ｐ　考，其中０【为常　数项，ｐ。～ｐ　为回归系数，考为随机扰动项．　３结果分析　３．１制造业　１０２７家制造业上市公司剔除１６３家异常样　本，对剩余的８６４家进行描述性统计，结果为：（１）　资产负债率最小值为４．０６％，最大为９９．３０％，均值　为５０．２７％，该行业的不同企业间资产负债率水平　有着较大的差别．（２）净资产收益率最小值与最大　值分别为一４２．４１％和４３．１９％，均值为６．５７％，净资　产收益率波动幅度非常高，达到了８５．６１％，而在该　行业的不同企业间，这种经营绩效差别较大．制造　业的上述行业资本结构变量指标均具有较大的波　动，分析其原因主要由不同的筹资策略造成的．　回归分析结果为：　ｙ＝３４．０５２０＋０．０９９７ｘｌ－０．０３５２ｘ２－０．０２７５ｘ３　＋０．０８６４ｘ４－１．８２６４ｘ￣＋１　２．２８　１　３ｘ６＋专　Ｒ　＝０．６２２，ＤＷ值为１．８４９，该线性回归方程的　拟合度较好，不存在自相关．Ｆ＝２３２．４５＞Ｆ　晒（６．８４７）　＝２．１Ｏ，呈线性相关关系．回归分析结果发现：　（１）制造业的净资产收益率在其余变量不变的　情况下，资产负债率每提高１个百分点，则可提高　０．０９９７个百分点；（２）制造业净资产收益率在长期　借款权益资本比提高１个百分点时　将下降０．０３５２　个百分点；（３）净资产收益率在短期借款长期资本　比提高１个百分点时，将降低０．０２７５个百分点；　（４）净资产收益率在留存收益权益资本比提高一个　百分点时，将提高０．０８６４个百分点；（５）净资产收　益率在资产规模每提高ｅ（ｅ一２．７１８３）元时，将下降　１．８２６４个百分点；（６）净资产收益率在每股收益每　提高１元时，将提高１５．２８３１个百分点．　３．２房地产业　１３２家房地产上市公司剔除４６家异常样本，　对剩余的８６家进行描述性统计，结果为：（１）房地　产行业具有相对较高的资产负债率，其资产负债率　最小值、最大值分别为１４．４４％和９６．９８％，均值为　６４．３７％．（２）该行业被解释变量（ＲＯＥ）最小值一３３．　７５％，最大值为４０．７２％，均值为６．５％，存在较大的　波动，这表明该行业不同企业间有较大差别的经营　绩效．（３）房地产行业不同企业之间的行业资本结　构变量指标均具有较大的波动，这反映出，该行业　的不同企业之间在融资方式上存在不同的偏好，或　者倾向于债券融资，或者倾向于股权融资．　回归分析结果为：　ｙ＝２４．７３１９＋０．１３１７ｘｌ一０．０１２４ｘ２—０．０３１９ｘ３　＋Ｏ．０４０２ｘ４－１．５４０６ｘ５＋２　１．９８２０ｘ６＋￣　Ｒ　＝０．５５１０，ＤＷ值为２．０３０，该线性回归方程具　有较好的拟合度，不存在自相关．Ｆ＝１６．１０３＞Ｆｏ呖　（６．７９）＝２．２５，具有显著相关眭＿回归分析结果发现：　（１）净资产收益率在资产负债率每提高１个百　分点（其余变量不变，下同）时，提高０．１３１７个百分　点；（２）净资产收益率在长期借款权益资本比每提　高１个百分点时，将提高０．０１２４个百分点；（３）净　资产收益率在短期借款长期资本比每提高１个百　分点时，将降低０．０３１９个百分点；（４）净资产收益　率在留存收益权益资本比每提高１个百分点时，将　提高０．０４０２个百分点；（５）净资产收益率在资产规　模每提高ｅ（ｅ一２．７１８３）元时，将下降１．５４０６个百分　点；（６）净资产收益率在每股收益每提高１元时，将　提高２１．９８２０个百分点．　３．３批发零售业　１０５家批发零售业上市公司剔除１６家异常样　本，对剩余的８９家进行描述性统计，结果为：（１）资　产负债率最小值为３．６２％，最大值为９９．８６％，均值　为６０．３７％，而该行业不同企业间的资产负债率水　平具有较大差别．（２）净资产收益率最小值为一２９．　５％，最大值为２６．８６％，均值为６．５６％，波动幅度达　５６．３６％，结果反映出，批发零售业的净资产收益率　本文在上述样本函数ｔ＝　＿下，对行业资本结　Ｌｓ，、／ｎ　构的资产负债率指标进行研究，其中样本函数服从　自由度ｖ＝ｎ一１．为此获得行业资产负债率比例区间：　制造业资产负债率的优化区间为［４３．９５，５６．５９】，与　（２０１０年企业绩效评价标准值》中制造业资产负债　率优秀值为４９．５％、良好值为５９．７％、平均值为　６９．５％相比，该优化区间处于优秀值与良好值之间，　因此该优化区间是合理的．同理获得房地产业资产　负债率的优化区间为［５５．２１，７３．５３］，批发与零售贸　易业［５０．９５，６９．８０］．　采用推导的方法获得文中界定的行业资本结　波动要低于房地产行业，盈利状况相对稳，但是该　行业的不同企业间具有较大差别的经营绩效．（３）　同样的，该行业在不同企业之间在融资方式上存在　较大的差异，具有较大的波动，这主要由不同的筹　资策略造成的．、　回归分析结果为：　ｙ＝３５．４７１３＋０．０８２３ｘ１－０．０２９９ｘ２－０．０１７７ｘ３　＋０．０７１９ｘ４－１．８６５６ｘ５＋１８．５１　ｌｘ６＋￣　Ｒ　＝０．６５９，ＤＷ值为１．９９０，具有良好的拟合度，　不存在自相关．Ｆ＝２６．３７＞Ｆｎ∞（６．８２）＝２．２５，具有显著　相关性．回归分析结果发现净资产收益率随着行业　资本结构变量和控制变量的变化而变化：（１）在资　产负债率每提高一个百分点时，而其余变量不变　时，净资产收益率提高８．２３％；（２）在每提高１个百　分点的长期借款权益资本比时，净资产收益率则将　下降２．９９％；（３）在每提高１个百分点的短期借款　长期资本比时，净资产收益率将降低１．７７％；（４）在　每提高１个百分点留存收益权益资本比时，净资产　收益率将提高７．１９％；（５）而在资产规模每提高ｅ　元时，净资产收益率将下降一１８．６６％；（６）在每股收　益每提高１元时，净资产收益率将提高１　８．５２％．　通过上述３个行业的分析发现，上述行业经营　绩效与资产负债率、短期借款长期资本比、留存收　益权益资本比、长期借款权益资本比、资产规模及　每股收益存在相关关系，其中由于制造业具有较多　的数据，因此结果最为明显，Ｆ＝２３２．４５２４＞Ｆｏ晒　（６．８４７）＝２．１０．３个行业中企业绩效受到资产规模、　每股收益的影响较大，并且企业绩效均于资产规模　显著负相关，而与每股收益显著正相关．而不同行　业间的回归分析结果、模型预测有着较大的差异．　３．４界定行业资本结构指标比例　某行业企业某一年的某个指标，是应近似地服　从正态分布的，并且该行业中不同企业间属于相互　独立的，并且相互独立个体组成的总体服从ｔ分布．　一６６一　构的“留存收益权益资本比比例”、“长短期借款权　益资本比区间９９．具体数值见表２．　表２　４结束语　由上述研究结果，对行业资本结构的优化可廪　以下几个方面人手：　（１）增强对我国行业资本结构比例区间的运营　管理；。　（２）根据企业所处行业的特征对科学的对资本　结构进行决策；　（３）结合实际合理地选择我国行业资本结构的　优化目标；　（４）增强对行业资本结构的风险管理；　（５）从多方面人手提高行业企业的盈利预测能　力；　（６）对行业治理结构进行完善，包括合理的筹　资方式、有效的激励机制和规范的信息披露．　参考文献：　［１］郭会芳．家电行业的资本结构研究［Ｄ１．同济太　学，２００８．　［２］李春迎．行业资本结构优化研究【Ｄ】．贵州财经大　学．２０１２．　［３］姜鸾．文化产业类上市公司的资本结构动态优　化研究［［）】．财政部财政科学研究所，２０１３．　［４］汪泽函．我国上市公司资本结构对公司价值影　响的实证研究　】．华中农业大学，２００９．